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Negativzinsen – Resultat des chaotischen SNB-Konzepts

Nach der Freigabe der Wechselkurse zu Beginn der 1970er Jahre bestand das geldpolitische Konzept der SNB in sogenannten „Geldmengenzielen“. Es wurde für das kommende Jahr ein Geldmengenziel angestrebt in der Meinung, so die Inflation unter Kontrolle zu halten. Trotzdem: Die Inflation hüpfte damals aufgrund der Angebotsschocks nach Belieben rauf und runter und die SNB schaute konsterniert zu.

Trotzig hielt sie aber an ihrem Konzept fest, obwohl dieses auch theoretisch unhaltbar war: Es kann keine stabile Relation zwischen Geldmenge und Inflation geben. Es kommt darauf an, ob die Inflation aufgrund einer vergrösserten Nachfrage (verbesserte Konsumentenstimmung, erhöhte Investitionstätigkeit) oder aufgrund von Angebotsschocks (Ölpreise) steigt.

Erst gegen die Jahrtausendwende, als die avisierte und die tatsächliche Geldmenge vollkommen aus dem Ruder liefen, rang sich die SNB zu einem neuen geldpolitischen Konzept durch: “Leitzins“ war jetzt das Zauberwort. Wie funktionierte der?

Die SNB legte einen sogenannten „Leitzins“ fest. Das war damals der 3-Monats-LIBOR, der in London fixiert wurde. Seltsam an diesem Leitzins war jedoch, dass die SNB in ihrem Portefeuille keinen einzigen Franken in 3-Monats-LIBOR anlegte, obwohl sie sich doch als „Lender of last resort“ bezeichnet – also als Kreditgeber der letzten Instanz.

Wie wollte die SNB aber den „Leitzins“ steuern, wenn sie keinen einzigen Franken darin investierte? Das wäre, als ob sie den Goldpreis steuern möchte, ohne ein einziges Gramm Gold zu besitzen.

Einfach nur Worte machen oder Erklärungen abgeben ist keine glaubwürdige Geldpolitik.

Die SNB behauptete damals, sie würde den LIBOR steuern über ihre Repo-Pensionsanlagen. Das sind zeitlich beschränkte, gleichzeitige Käufe und Verkäufe von Schweizer Obligationen. Sie betrieb also, gemäss eigener Behauptung, quasi eine indirekte Steuerung des Leitzinses.

Nur: Im Zuge der Stützungskäufe des Euro benötigte die SNB Kapital und verkaufte deshalb ihre Franken-Repos gegen Euros. So konnte sie ab jetzt ihren „Leitzins“ nicht einmal mehr „indirekt“ steuern. Sie gab fortan nur noch Ziele für ihren Leitzins ab, ohne diesen nur im Geringsten aktiv beeinflussen zu können.

Wohlverstanden: Der Leitzins ist ein Aktivzins der SNB – die SNB gewährt Kredit an die Wirtschaft respektive an die Banken. Die SNB argumentiert: Eine Senkung des Leitzinses bedeute, dass sie „günstiges“ oder „billiges“ „Geld ins System pumpe“. Als Folge davon würden die Unternehmen mehr investieren, weil sie von der SNB über die Banken mehr und günstigeres Kapital zur Verfügung gestellt erhielten.

Klammheimlich hat die SNB nun diesen vermeintlichen aktiven „Leitzins“ in einen passiven Leitzins verwandelt. Sie behauptet heute, die Minuszinsen, welche die Banken auf ihren Guthaben bei der SNB bezahlen müssen, seien die „Leitzinsen“.

Damit hat sie ihr geldpolitisches Konzept stillschweigend um 180 Grad gedreht – ohne entsprechende Erklärung oder Aufklärung.

Verehrte Leserinnen und Leser: Sehen Sie den Unterschied? Beim bisherigen Leitzins bestand die Behauptung der SNB darin, sie würde der Schweizer Wirtschaft günstige Kredite gewähren (Aktivkredit). Und nun behauptet sie, sie würde die Wirtschaft ankurbeln mit tiefen Zinsen, welche sie den Banken auferlegt (Passivkredit).

„Gewähren“ versus „Auferlegen“, „Geben“ kontra „Nehmen“ sind zwei vollkommen verschiedene Dinge. Die SNB hielt es aber nie für nötig, auf diesen zentralen Unterschied ihres neuen „Leitzinses“ hinzuweisen, diesen zu erklären oder gar zu begründen.

Mit diesen Negativzinsen auf den Guthaben der Banken bei der SNB entzieht sie der Wirtschaft aber im Gegenteil Kapital – sie führt der Wirtschaft nicht Kapital zu und entlastet diese – nein, sie belastet die Wirtschaft.

Das hat in unserem Lande weitreichende negative Konsequenzen.

Erstens: Da die Banken auf ihren Guthaben, welche sie bei der SNB parkieren, Negativzinsen bezahlen müssen, suchen sie nach Alternativen: Eine davon ist die Baubranche. Es wird wie wild gebaut, auch wenn die Häuserreihen nachher leer stehen.

Zweitens: Die Pensionskassen erwirtschaften keinen Vermögenszuwachs mehr, sondern ihre Vermögen werden jährlich um den Mindestkurs entwertet. Es handelt sich also um eine Umverteilung von Vermögen von den Pensionären hin zur SNB.

Die Sparer bezahlen so die kommenden Verluste der SNB mit einer „Spar-Steuer“ – auferlegt von der SNB. Warum tut das die SNB?

Die SNB behauptet, mit den Negativzinsen kurble sie die Wirtschaft an. Das stimmt jedoch nicht. Wie will die SNB die Wirtschaft entlasten, wenn sie dieser Kapital entzieht?

Nein. Der wahre Grund ist folgender: Mit ihren Devisenanlagen von fast 800 Milliarden hat sich die SNB masslos verrannt. Sie weiss genau, dass sie diese Devisen nie mehr los wird ohne massivste Verluste. Es droht dann negatives Eigenkapital und der Konkurs der SNB sowie der Banken, die der SNB Kredit gegeben haben.

Ihren eigenen Konkurs kann die SNB nur noch abwenden, wenn sie den Banken massive Negativzinsen auferlegt. Die Banken müssen dann ihre Guthaben bei der SNB nicht wertberichtigen, aber sie müssen stattdessen horrende Negativzinsen bezahlen, damit die SNB nicht Konkurs geht. Das kommt letztlich auf dasselbe heraus.

Die SNB reicht auf diese Art und Weise einfach die „A-Karte“ weiter – das ist eben nicht die gelbe Karte, die der Schiedsrichter auf der Brust trägt, sondern die rote, die er hinten am Gesäss trägt.

Die SNB hat den ersten Schritt in diese Richtung bereits getan. Jetzt betragen die negativen „Leitzinsen“ „nur“ minus 0.75 Prozent. Damit erwirtschaftet die SNB auf ein Jahr hochgerechnet 2 Milliarden Franken Gewinn.

Sollte das Eigenkapital der SNB auf beispielsweise minus 50 Milliarden Franken fallen, so müsste die SNB Negativzinsen von fast minus 20 Prozent im Jahr erheben, um ihre Verluste ganz auf die Banken überwälzen zu können. Und die Banken gäben diese Minuszinsen natürlich an die Sparer weiter um ihrerseits nicht Konkurs zu gehen.

Die „A-Karte“ bleibt dann bei den Sparern und Steuerzahlern hängen, welche diese nicht mehr weiterreichen können.

Ein Minus Eigenkapital von 50 Milliarden kann eintreten, wenn beispielsweise Dollar und Euro ihre Tiefststände bei etwas über 80 Rappen wieder testen und die Aktien 20 Prozent korrigieren.

Gemäss Behauptungen der SNB dürften die Banken dann ihre Guthaben bei der SNB nicht einmal mehr abziehen, sondern wären mit ihren teuren Fehlinvestitionen bei der SNB auf immer und ewig gefangen (SNB-Jordan: „Guthaben bei der SNB nur gegen Banknoten und umgekehrt“, siehe seine diversen Vorträge vor Volkswirtschaftlichen Gesellschaften).

Sollten dann die Banken auf die schlaue Idee kommen, anstatt 20 Prozent Zinsen auf Guthaben bei der SNB lieber zinsfreie Banknoten zu halten, was ihnen niemand verübeln könnte, so müsste man sich das Chaos vorstellen, das ausbricht: Banknötli für bald fast eine Billion würden in der kleinen Schweiz zirkulieren – über 100‘000 Franken pro Person.

Es wären nur noch Barzahlungen möglich, da die Banken ja kein Buchgeld mehr hätten. Der Zahlungsverkehr würde zusammenbrechen. Die Preise würden wie Raketen hochgehen. Den Zahlungsverkehr aufrecht zu erhalten ist aber die Hauptaufgabe der SNB gemäss Bundesverfassung und Nationalbankgesetz.

Das nennt man ein chaotisches geldpolitisches Konzept. Wer hat’s erfunden? Die Schweizer Nationalbank.

Die Behauptung der SNB, sie könne aufgrund ihres Notenmonopols im Falle von negativem Eigenkapital einfach „Geld drucken“ (siehe Vorträge SNB-Jordan), ist rechtlich, buchhalterisch und logisch unhaltbar.

Rechtlich ist die Behauptung unhaltbar, weil laut Gesetz nur „Guthaben“ bei der SNB gesetzliche Zahlungsmittel sind. Die SNB besitzt aber nicht „Guthaben“ in Franken, sondern „Verbindlichkeiten“ in Franken – ein entscheidender Unterschied.

Buchhalterisch ist die Behauptung der SNB unhaltbar, weil sie die rechte Seite ihrer Bilanz nicht verringern kann (Bezahlung ihrer Schuld), indem sie diese verlängert (Drucken von Geld).

Logisch ist die Behauptung der SNB unhaltbar, weil sie nicht einerseits Gewinn erwirtschaften kann und andererseits Verluste sich “in Nichts“ auflösen.

Wie geht es weiter? Die ganze Schweiz trottet brav hinter der Nationalbank her – bis es eines Tages nicht mehr weitergeht. Wann geht es nicht mehr weiter? Bei den nächsten grösseren Turbulenzen an den Finanzmärkten. Es muss nur einmal richtig „krachen“. Wegen irgendetwas.

Absurd: Ein steigender Franken sollte eigentlich gut sein für die Schweiz, da dies ein Vertrauensbekenntnis des Auslandes zur Schweiz ist. Da die SNB aber bald fast eine Billion Schulden in Franken gemacht hat, werden diese Schulden der SNB in Franken auch immer grösser, wenn dieser steigt.

Das ist ein unnötiges hausgemachtes Problem. Wie kommen wir da noch raus? Und was passiert mit unseren Altersvorsorgen?

Gibt es dann auch einen „Rettungsschirm“ von Europa für die Schweiz? Möglich. Man wird uns diesen freundlichst anpreisen. Und was müssten dann die Gegenleistungen der Schweiz an Europa sein? Wir sind dann in einer schlechten, ungemütlichen Verhandlungsposition. Wer Schulden hat sitzt am kürzeren Hebel.

Zum Schluss noch ein Wort zu den „Leitzinsen“ anderer Zentralbanken wie beispielsweise der Fed oder der EZB. Die Märkte erwarten ja, dass diese ihre „Leitzinsen“ in den nächsten Tagen senken werden.

Die US-Fed-Funds-Rate ist kein Zinssatz, den die Fed direkt beeinflussen kann. Es handelt sich um den Zinssatz, zu dem die Banken sich gegenseitig belehnen, um ihre Mindestreserven bei der Fed zu erfüllen.

Die anvisierte Fed-Rate ist somit weder ein Aktiv- noch ein Passivzins der Fed. Der Satz ist bilanzneutral und somit ohne reale Wirkung (siehe meinen Beitrag „US-Notenbank und die Farce um den Leitzins“).

Kommt hinzu, dass eine Zentralbank auf der Vermögensseite ihrer Bilanz (Aktivseite) nur so viel Kapital investieren kann, wie sie dieser über ihre Schuldenseite (Passivseite) entnimmt. Konklusion: Geldpolitik ist ein „Null-Summen-Spiel“. In einer geschlossenen Volkswirtschaft kann eine Zentralbank das Zinsniveau per Saldo gar nicht beeinflussen.

Dasselbe gilt für die EZB: Sie verschuldet sich im Euro-Raum und investiert eben dieses aufgenommene Kapital wiederum im Euro-Raum. (siehe meinen Beitrag „Dear Mr. Draghi“). Die Bekanntgabe der Leitzinsen durch Fed und EZB sind und bleiben … eine Posse.

Nur im Falle der SNB liegt der Fall anders: Die SNB betreibt einen gigantischen Kapitalexport zulasten der Schweiz und zugunsten des Auslandes – verbunden mit einem höchst gefährlichen Devisenrisiko. Und der negative „Leitzins“ der SNB schadet der Schweizer Wirtschaft enorm.

Zudem ist es eine Illusion zu meinen, fallende Zinsen hätten eine Schwächung der Währung zur Folge, wie das die Zentralbanken und Medien seit Jahren kolportieren. Fliesst beispielsweise Kapital in einen Währungsraum, so steigt der Wert der Währung und die Zinsen fallen.

Chaotisch ist also nicht nur das geldpolitische Konzept der SNB – auch die grossen Notenbanken der Welt betreiben Geldpolitik basierend auf chaotischen Ideen.

Es wird höchste Zeit, die Irrlehren der Zentralbanken zu hinterfragen und öffentlich zu diskutieren. Die Zeit, wo sich die Zentralbanken hinter ihrer „Unfehlbarkeit“ verstecken können, ist endgültig vorbei.

Lange legte der Freisinn zu, jetzt hat er bei EU und Klima 180 Grad gedreht, sagt Hans Geiger. So könnte Rechts am 20. Oktober verlieren. Sowieso werde Anderes die Legislatur prägen: Der grosse Finanz-Crash.

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Marc Meyer
Together with the professor Hans Geiger and Lukas Hässig, Dr Marc Meyer is the biggest opponent of the Swiss National Bank. Analogously to Macbeth's three witches, George Dorgan called them the three Swiss sorcerers that fight against the seemingly unlimited power of central banks.
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1 comment

  1. Stefan Wiesendanger

    Herr Meyer kritisiert schnell, hat aber für das grundsätzliche Problem keine Lösung:
    Die Schweiz hatte vor der Krise einen Geldumlauf von sagen wir einer Billion sowie Auslandguthaben von brutto 5 Billionen und netto einer Billion. Dann kommt die Krise, und die von der Angst gepackten Schweizer bringen die Netto-Billion nach Hause.

    PKs haben’s getan, Versicherungen haben’s getan, Banken haben’s getan, Multinationals mit Liquiditätspools haben’s getan, Private haben’s getan.

    Was heisst denn “nach Hause bringen”? Ganz einfach: ausländische Werte (Währung, Anleihen oder was auch immer) gegen CHF verkaufen. Eine Billion, d.h. gleich viel wie der ganze Geldumlauf! Ohne Ausweitung der Geldmenge hätte sich der Aussenwert des CHF in kürzester Zeit verdoppelt.

    Die Banken standen für eine Ausweitung der Geldmenge nicht zur Verfügung. Sie hätten ja ausländische Vermögenswerte auf die Aktivseite ihrer Bilanz nehmen müssen gegen neue Buch-CHF. U.a. die TBTF-Regeln lassen keinen solchen Währungs-Mismatch zu. Blieb also nur die SNB.

    Die Schwierigkeit heute ist, dass man Auslandguthaben nicht mehr mit Gold glattstellen kann. Das ist aber keine Verfehlung der SNB, sondern ein Problem im internationalen Geld-System, das übrigens nicht nur die Schweiz, sondern auch andere Länder u.a. China gerne korrigiert hätten.

    Die SNB bleibt deshalb auf den Auslandguthaben der in die Sicherheit des CHF geflüchteten Schweizer sitzen. Dass sie auf dieser ungewünschten Bilanzausweitung, auf der sie nur das Währungsrisiko trägt, eine “Versicherungsgebühr” von 0.75% erhebt, ist richtig. Diese Prämie ist auch angemessen, denn langfristig entspricht sie in etwa dem Aufwertungspfad des CHF.

    Fazit:
    Die SNB handelt verantwortungsvoll, indem sie die kurzfristige Fluch hauptsächlich inländischer Akteure in den CHF mit einer Geldmengenausweitung absorbiert.
    Die resultierenden Auslandaktiven wirken wie ein Treibanker gegen ein plötzliche Aufwertung des CHF und schaffen für die Wirtschaft Plan- und Berechenbarkeit. Der langfristige Aufwertungspfad des CHF wird dadurch nicht geschmälert.
    Zum Ausgleich des übernommenen Risikos erhebt die SNB den Negativzins, der die Entwertung der Auslandguthaben gemessen in CHF kompensiert.
    Wirklich Abhilfe schaffen würde die Schaffung eines Kanals, um die enormen privaten Auslandguthaben der Schweiz langfristig im Ausland zu reinvestieren. Dieser benötigt Vorkehrungen regulatorischer, infrastruktureller, institutioneller und kultureller Art.
    Die einzige Handlungsalternative wären Kapitalverkehrskontrollen, der den realwirtschaftlichen Geldumlauf vom ausländischen Kapitalstock der Schweiz trennt. Das wäre nicht wirklich eine freiheitliche Option. In dem Sinn produziert die SNB Freiheit.

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